一、扭亏成果彰显商业模式成熟 哔哩哔哩2025年全年经调整净利润达25.9亿元，达成了从2024年同期亏损2210万元的扭转；第四季度单季经调整净利润8.78亿元，同比增长93.8%。该转变表明公司内容运营和用户变现上的战略调整已初见成效。 毛利率与净利率的双重提升继续印证了经营效率的改善。第四季度毛利率达37.03%，创历史新高，经营利润率同比、环比均实现增长。这些数据表明，哔哩哔哩正在从粗放式增长向精细化运营转变，商业模式的可行性得到验证。 二、广告业务成为增长核心驱动力 广告收入成为拉动业绩增长的主要力量。2025年全年广告收入达30.4亿元，同比增长27.35%。游戏、数码家电、互联网服务、电商、汽车等五大垂类贡献了七成以上的广告收入，形成了稳定的收入基盘。其中，家装家居广告同比增速突破80%，成为新的增长亮点。人工智能有关广告预算在第四季度环比增长180%，且热度延续至2026年。 从用户侧看，哔哩哔哩的核心用户多为26至27岁的Z世代，这一人群具有较强的消费能力和决策影响力，是广告主最渴望触达客群。公司积累的高粘性社区属性有效降低了广告主的投放门槛，使其更愿意为投放效果付费，从而提升了广告的转化效率。 三、游戏业务面临增长压力 与广告业务的亮眼表现形成对比，游戏业务增长出现放缓。第四季度游戏收入15.4亿元，同比下滑14.3%。公司管理层将原因归结为《三国：谋定天下》的高基数效应。 然而，若《三国：谋定天下》属于长期运营的产品线，应该通过版本迭代保持温和增长，而非出现断崖式下滑。这反映出公司游戏业务的可持续性面临挑战。好消息是，哔哩哔哩手中握有《NCard》《Lumi Master》等自研项目，以及丰富的联合运营储备，新品上线策略也已明确。但新游戏的上线节奏与市场反馈仍存在变量，短期内难以摆脱对爆款产品的依赖。 四、增长可持续性存在多重隐忧 首先，在存量竞争时代，广告主预算收紧、投放要求严苛成为新常态。虽然人工智能广告赛道火热，但参与者众多、竞争加剧，若无法持续构建差异化竞争壁垒，27%的广告增速难以长期维持。 其次，游戏业务的波动性风险难以量化。爆款产品难以复制、上线节奏难以控制，这些因素成为资本市场评估公司长期增长潜力时的重要制约。再次，虽然2025年毛利率创历史新高，但这一成绩主要源自广告周期性拉升，能否稳定维持在40%以上仍存疑问。更为重要的是，公司已明确表示2026年将加大人工智能投入，研发与运营费用势必上升，这将对短期利润率造成压力。 最后，市场情绪层面也存在调整压力。全年扭亏的利好消息早已被市场部分消化，财报发布后部分资金选择获利了结，加之中概股、港股整体情绪波动，公司股价出现4%以上的回调。 五、前景展望与发展方向 尽管面临多重挑战，哔哩哔哩仍具有较大的发展想象空间。短期而言，公司需要稳住广告业务增长、化解游戏业务波动、平衡人工智能投入之间的关系。长期看，依托高价值用户基础与优质内容生态，公司仍可开拓新的变现路径。 公司已证明其"内容+生态+变现"商业模式的可行性，经营效率与盈利能力也迈上新台阶。但存量竞争加剧、增长持续性存疑、长期盈利韧性待证等问题仍需逐一破解。
盈利转正为哔哩哔哩打开了新的起点，也把市场关注从"能否盈利"推向"能否持续"。在行业周期、业务结构与投入强度交织影响下，真正的考验不在一份财报的亮点，而在多份财报的连续兑现。唯有把增长建立在更稳固的产品供给、商业化能力与投入回报之上，才能让"拐点"沉淀为"常态"。