问题：分仓佣金“低位企稳”下的竞争规则重写 公募基金费率改革持续深化背景下，券商分仓佣金这块“研究变现”的核心收入来源出现结构性变化。Wind数据显示，2025年全行业分仓佣金总收入约105.7亿元，与2024年的105.8亿元基本持平，结束此前连续下滑的趋势，呈现低位企稳态势。但与2021年约220亿元的高点相比，行业“蛋糕”已明显缩水，券商研究业务告别以规模扩张驱动的红利期，进入以能力与效率为核心的再竞争阶段。 原因：制度约束叠加买方议价，推动佣金率持续下行 其一，公募基金费率改革与佣金管理新规持续落地，推动交易佣金更透明、更可比，压缩了过往“以佣金换服务”的灰色空间，行业整体回归以研究价值定价的逻辑。其二，公募基金行业集中度提升，头部管理人对交易执行、研究服务、路演资源等议价能力增强，深入压低平均佣金水平。其三，研究供给侧同质化依然存在，覆盖重复、观点趋同导致边际价值下降，也使得佣金率更容易被压至低位区间。数据显示，较2024年相比，几乎所有券商估算佣金率均有不同幅度下滑，多数头部券商已从0.45‰至0.55‰下移至0.30‰至0.45‰，“地板价”逐步成为常态。 影响：头部格局重排与“强者恒强”并行，中小机构寻求突围 在收入总量趋稳、单价下行的条件下，行业竞争更集中体现在份额争夺与排名变化上。2025年分仓佣金收入前列机构中，中信证券以约8.14亿元继续居首，并保持小幅增长。合并后的国泰海通以约6.68亿元升至第二，增幅较为显著，体现整合后客户覆盖、研究供给与销售体系协同的放大效应。广发证券、长江证券、华泰证券位列其后，头部阵营仍保持较强的客户黏性与综合服务能力。 同时，排名“洗牌”更为频繁：部分机构通过组织调整、投研投入与重点赛道布局实现位次提升，如兴业证券、申万宏源证券、浙商证券进入或逼近前十；也有机构受策略调整、客户结构变化等因素影响，排名出现回落。值得关注的是，在行业总体低位企稳的背景下，部分中小券商依靠差异化策略实现较高增速。比如，华源证券分仓佣金收入增幅显著，排名大幅提升；华福证券、东方财富证券等通过加强研究团队建设、补齐机构业务链条，分仓收入也实现跃升。老牌券商如国信证券、国金证券在研究组织、投研一体化等持续推进，保持相对稳健的增长势头。 对策：从“拼规模”转向“拼质量”，以综合服务提升研究变现能力 业内人士普遍认为，佣金率下行将倒逼研究业务从追求覆盖广度转向追求研究深度与可交易性。对券商而言，一是要强化合规与治理，建立更清晰的研究服务定价与评价体系，减少对单一通道的依赖，提升服务透明度与可持续性。二是要推动研究产品化与体系化，围绕宏观、产业链、主题策略、量化工具与风险管理等形成可复用产品，提升对买方投研流程的嵌入程度。三是要强化跨条线协同，在严格合规前提下，与机构销售、衍生品、做市与财富管理形成联动，以“研究+交易执行+风险管理”的综合解决方案提升客户黏性。四是要鼓励差异化竞争，中小机构可聚焦细分行业、区域产业与特色策略，形成“少而精、强而专”的比较优势。 前景：低佣金时代将加速行业分化，研究能力与综合服务成胜负手 从趋势看，分仓佣金总量短期或维持低位波动，难以重回高增长区间；行业分化将进一步加剧，具备品牌、人才与客户体系优势的头部机构有望继续巩固份额，通过并购整合与平台化运营提升效率。同时，精品化、特色化研究仍有生存空间，但需要以稳定的研究产出、可验证的投资贡献和更强的客户服务能力作为支撑。随着买方投研体系持续成熟，未来对研究机构的考核将更重长期胜率、风险提示与服务响应，单纯依靠明星分析师“短期效应”的模式将面临更高不确定性。
分仓佣金止跌企稳并不意味着竞争降温，而是意味着行业从政策调整后的波动期进入“以能力定胜负”的新阶段。在低佣金率常态化的背景下——只有坚持长期投入——做深研究、做实服务、做强协同，才能在存量竞争中建立可持续优势，也将推动资本市场研究服务体系向更专业、更规范的方向发展。