这次市场给利率的定价已经过分了！高盛说大家都在用2022年的经验来交易，完全忽略了现在可能面临的经济衰退风险。这次高盛的研究团队给大家提个醒，交易员们试图用2022年的高通胀情况来处理这次冲击，但他们的定价已经远远超出合理范围了。 高盛认为，现在的财政刺激力度比2022年弱多了，劳动力市场也疲软很多。过去一个月里，利率市场经历了大转变。大家原本预期会降息的，结果现在突然变成了加息预期。比如英国市场原本觉得2026年底利率会降54个基点，现在却变为了加息102个基点；匈牙利从预期降息77个基点变成了加息118个基点。这一波调整把市场惊得不轻。 更夸张的是在3月23日局势稍稍平静之前，欧洲央行、美联储、韩国央行和墨西哥央行还被市场给“套”进去了，欧洲央行要加92个基点、美联储加23个基点、韩国加128个基点、墨西哥加70个基点。这种激进定价不光是因为能源价格上涨，还因为各国央行官员意外的强硬言论火上浇油。 高盛觉得，现在很多前端市场的定价完全不合理。这次美联储主席鲍威尔暗示还是需要温和紧缩政策，英国央行零票赞成降息，欧洲央行官员甚至对4月会议加息持开放态度。面对这么极端的定价，高盛直接说了市场低估了衰退风险。 高盛还指出这次跟2022年不一样，财政扩张力度更弱且更具针对性，也没有出现疫情那种供应链大中断。疫情后的劳动力市场也明显疲软了。最关键的是新兴市场那些通常反应快的央行如巴西、捷克和匈牙利现在的表态反而更平衡。 战争阴霾暂时掩盖了市场之前的担忧比如AI颠覆、估值过高和私人信贷动荡等问题，但是这些问题随时可能再次出现。研报指出今年上半年财政刺激效应消退后下半年经济增长必然放缓，再加上收紧的金融条件和高油价对收入冲击的影响，衰退压力会越来越大。 对于股市尾部风险的低估也让人担心不已。尽管股市波动性有所上升，但短期标普500看跌期权的波动率还是远低于2025年4月和2024年8月“增长恐慌”时的水平。投资者对这种深度下行尾部风险反应太迟钝了。 外汇和新兴市场在能源冲击下表现分化明显：美元作为避险资产再次出现了强势表现，而欧洲和亚洲很多国家承受了贸易条件恶化的冲击。如果油价回落和贸易流向恢复正常，美元会慢慢贬值而人民币会升值。 这次能源冲击还让新兴市场内部出现显著分化：从顺周期交易转向基于“能源贸易条件”的赢家和输家交易。比如缺乏缓冲机制的能源进口国如印度和菲律宾会继续跑输大盘；而能源生产国如巴西和哥伦比亚则表现出韧性。 对于投资者来说，现在的首要任务是保持能够利用巨大市场错位的姿态：利率市场不对称性最明显可以考虑增加前端利率多头或者在组合中延长久期；至于股市部分下行风险被低估可以考虑结合标普500波动率多头策略来保护自己。 如果经济急剧放缓或者遭遇更大石油冲击那就是市场最致命的软肋了！